界面新聞?dòng)浾?| 鄒文榕

針對(duì)債券承銷領(lǐng)域低價(jià)競爭的惡性“內(nèi)卷”行為，交易商協(xié)會(huì)再次發(fā)文加強(qiáng)業(yè)內(nèi)自律管理。

7月30日，交易商協(xié)會(huì)發(fā)布《關(guān)于規(guī)范銀行間債券市場簿記建檔發(fā)行及承銷有關(guān)工作的通知》（下稱：《通知》），針對(duì)當(dāng)前市場存在的發(fā)行定價(jià)扭曲、非市場化發(fā)行、人為干預(yù)簿記發(fā)行過程等問題進(jìn)行約束，《通知》自2025年8月11日起執(zhí)行。

就承銷環(huán)節(jié)看，《通知》圍繞銀行間債券市場債務(wù)融資工作發(fā)行的五大方面進(jìn)行約束，涉及承銷報(bào)價(jià)管理、債券簿記建檔申購要求、簿記建檔定價(jià)機(jī)制、發(fā)行信息披露、分銷管理等內(nèi)容。

多位債券承銷領(lǐng)域資深人士向界面新聞?dòng)浾叻答?，《通知》的出臺(tái)對(duì)于規(guī)范債券承銷領(lǐng)域低價(jià)競爭具有規(guī)范意義，“核心便在于引導(dǎo)行業(yè)‘反內(nèi)卷’，特別是《通知》的第一條和第六條，將會(huì)對(duì)當(dāng)前業(yè)內(nèi)包括銀行、券商等不同主承銷商的競爭生態(tài)將會(huì)產(chǎn)生明確影響?！?/p>

《通知》的第一條明確，銀行間債券市場主承銷商應(yīng)建立健全承銷報(bào)價(jià)內(nèi)部管理制度，綜合評(píng)估項(xiàng)目成本、合理確定報(bào)價(jià)，不得以低于成本的承銷費(fèi)報(bào)價(jià)參與債券項(xiàng)目競標(biāo)；而發(fā)行人應(yīng)當(dāng)按照市場化原則，合理設(shè)置比選評(píng)分指標(biāo)，不得干擾主承銷商獨(dú)立、客觀的報(bào)價(jià)決策。

《通知》第六條指出，優(yōu)化債務(wù)融資工具注冊(cè)發(fā)行階段主承銷商團(tuán)機(jī)制。發(fā)行人開展統(tǒng)一注冊(cè)或分品種注冊(cè)債務(wù)融資工具，可在注冊(cè)階段設(shè)立主承銷商團(tuán)，完成注冊(cè)后不得新增主承銷商團(tuán)成員。已完成統(tǒng)一注冊(cè)債務(wù)融資工具的，可根據(jù)實(shí)際情況選擇換發(fā)注冊(cè)通知書。

發(fā)行人發(fā)行短期融資券、超短期融資券、中期票據(jù)（含永續(xù)票據(jù)），可從主承銷商團(tuán)中選聘不超過兩家擔(dān)任當(dāng)期主承銷商。如單期發(fā)行規(guī)模在20億元及以上且不足50億元的，可選聘不超過三家擔(dān)任當(dāng)期主承銷商；如單期發(fā)行規(guī)模在50億元及以上的，可選聘不超過四家擔(dān)任當(dāng)期主承銷商。

“本次交易商協(xié)會(huì)出文主更多針對(duì)是承銷商家數(shù)規(guī)定了明確的量化指標(biāo)。此前，發(fā)行人拿到協(xié)會(huì)批文后還可以新增主承銷商，這個(gè)政策剛放開一段時(shí)間。但此次《通知》發(fā)布后，上述政策又基本關(guān)閉了（民營企業(yè)除外）?！比A北有債券承銷從業(yè)人員向界面新聞?dòng)浾弑硎尽?/p>

“過去發(fā)行人的發(fā)行規(guī)模如果在20億元以下是不限制承銷商數(shù)量的，大家都可以進(jìn)去分一杯羹，此次《通知》則明確了不得超過2家，對(duì)于中小券商的影響會(huì)比較大。”一家頭部券商債券投行業(yè)務(wù)人士向記者表示。

“但另一方面，對(duì)券商的影響也可以說是正反兩個(gè)方面，畢竟券商參與包銷也不能保證穩(wěn)賺不賠?，F(xiàn)在監(jiān)管直接出手干預(yù)，我（中小券商）既然參與不進(jìn)來干脆不參與了，省下各種人力、時(shí)間等去做別的業(yè)務(wù)豈不是更好？”該受訪人士提到。

界面新聞關(guān)注到，為進(jìn)一步規(guī)范銀行間市場債務(wù)融資工具的發(fā)行行為，本次《通知》還明確表示，將進(jìn)一步加強(qiáng)銀行間債券市場發(fā)行承銷違規(guī)行為投訴舉報(bào)監(jiān)管，接受舉報(bào)的內(nèi)容包括但不限于發(fā)行人和承銷機(jī)構(gòu)違規(guī)干擾債券發(fā)行定價(jià)、惡意排除市場化申購訂單，主承銷商以低于成本的承銷費(fèi)報(bào)價(jià)，發(fā)行人干擾主承銷商承銷費(fèi)報(bào)價(jià)等行為。

“投訴和舉報(bào)查實(shí)的相關(guān)情況將記入誠信記錄檔案，并適時(shí)進(jìn)行公示?！苯灰咨虆f(xié)會(huì)表示。

界面新聞?dòng)浾吡私獾?，低價(jià)競爭一直是債券承銷領(lǐng)域?qū)医恢沟摹邦B疾”，而針對(duì)債券承銷低價(jià)競爭，交易商協(xié)會(huì)近年來已多次出手進(jìn)行規(guī)范。

今年6月16日，交易商協(xié)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于加強(qiáng)銀行間債券市場發(fā)行承銷規(guī)范的通知》，提到承銷機(jī)構(gòu)不得以低于成本的承銷費(fèi)率報(bào)價(jià)參與債券項(xiàng)目競標(biāo)；在包銷環(huán)節(jié)，協(xié)會(huì)亦明確，承銷機(jī)構(gòu)開展余額包銷應(yīng)當(dāng)報(bào)價(jià)公允、程序合規(guī)，并嚴(yán)格按照發(fā)行文件披露的方式確定余額包銷利率。

但隨后于7月10日，廣發(fā)銀行的一則350億元的二級(jí)資本債券招標(biāo)公示信息又再次刷新債券承銷費(fèi)底線。

據(jù)廣發(fā)銀行此前公示內(nèi)容，中信證券、中信建投、中國銀河證券、廣發(fā)證券、國泰海通以及興業(yè)銀行六家機(jī)構(gòu)成功中選本次招標(biāo)項(xiàng)目，中國銀河證券和興業(yè)銀行的中選預(yù)估服務(wù)費(fèi)（含稅）僅700元，這也意味著中國銀河證券和興業(yè)銀行中標(biāo)費(fèi)率已低至0.000002%。

即便中標(biāo)價(jià)最高的中信建投，按照其35000元的預(yù)估服務(wù)費(fèi)計(jì)算，中標(biāo)費(fèi)率也僅0.0001%，遠(yuǎn)低于市場平均費(fèi)率水平。

由于承銷金額過低，7月11日，交易商協(xié)會(huì)立即宣布對(duì)上述6家主承銷商啟動(dòng)自律調(diào)查；7月21日，交易商協(xié)會(huì)再次發(fā)文透露，在對(duì)上述6家主承銷商開展自律調(diào)查的過程中發(fā)現(xiàn)，發(fā)行人廣發(fā)銀行涉嫌引導(dǎo)價(jià)格等違規(guī)行為，目前正在進(jìn)一步調(diào)查。

在業(yè)內(nèi)人士看來，債券承銷環(huán)節(jié)投標(biāo)價(jià)屢屢創(chuàng)新低的背后，實(shí)則是承銷圈內(nèi)“以規(guī)模論英雄”排名機(jī)制。特別是在金融債、央國企債的發(fā)行過程中，多位業(yè)內(nèi)人士向記者表示，“金融債承銷費(fèi)沒有最低，只有更低?！?/p>

北京一位從事債券承銷業(yè)務(wù)十余年的券商“老投行”楊碩（化名）人向界面新聞?dòng)浾呓忉?，在央企和金融機(jī)構(gòu)項(xiàng)目中，券商是沒有話語權(quán)的，因?yàn)檠肫蠛徒鹑跈C(jī)構(gòu)每年的發(fā)債金額巨大，可以快速提升券商的行業(yè)排名，而排名提高之后，券商可以更好地獲取其他項(xiàng)目。

“所以各家券商在央企和金融機(jī)構(gòu)項(xiàng)目上都會(huì)花大氣去搶，承銷費(fèi)只會(huì)越來越低，越來越卷，最后就到了700元這種情況?！睏畲T認(rèn)為，“從發(fā)行人的角度來看，發(fā)行人完全有權(quán)利追求費(fèi)用最低化，降低各項(xiàng)費(fèi)用支出；更現(xiàn)實(shí)的是，在當(dāng)前嚴(yán)重內(nèi)卷的市場下，即便將承銷費(fèi)用降低到零，主承銷商也未必有機(jī)會(huì)能夠參與金融債項(xiàng)目?！?/p>

中國（香港）金融衍生品投資研究院院長王紅英還向界面新聞表示，由于惡性競爭的存在，整個(gè)債券市場的成交費(fèi)用大幅下降，收入結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡，導(dǎo)致費(fèi)率水平出現(xiàn)“崩塌”，這直接削弱了市場服務(wù)的價(jià)值基礎(chǔ)，進(jìn)而對(duì)債券發(fā)行流程造成了重大沖擊。

“如果這次沒有監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)注或者重視，未來金融債的承銷費(fèi)有可能會(huì)直接達(dá)到100元、幾十元，甚至是0元。再這樣下去，金融債承銷這個(gè)行業(yè)其實(shí)已經(jīng)沒有存在的必要的了?！睏畲T也感慨稱。

界面新聞?dòng)浾哧P(guān)注到，在此次廣發(fā)銀行承銷案的自律調(diào)查過程中，交易商協(xié)會(huì)已罕見地對(duì)發(fā)行人開展了自律調(diào)查，并明確提到下一步，還將繼續(xù)加強(qiáng)對(duì)發(fā)行人相關(guān)行為的規(guī)范，對(duì)存在此類行為的發(fā)行人堅(jiān)決予以懲處和打擊，打破了過往只處罰承銷商的慣例。

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