來(lái)源：市值風(fēng)云

　　僅易主半年，熟悉的“高溢價(jià)收購(gòu)+低價(jià)定增”套路就都回來(lái)了。

　　作者 | 

　　白貓

　　編輯 | 小白

　　激光行業(yè)憑借工業(yè)制造技術(shù)的升級(jí)以及新興應(yīng)用領(lǐng)域的不斷延伸，近年來(lái)呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

　　（300227.SZ）是國(guó)內(nèi)首家激光應(yīng)用上市公司，其產(chǎn)品和服務(wù)目前主要應(yīng)用于電子制造和航空制造兩大領(lǐng)域，核心業(yè)務(wù)包括3D打印、柔性電路板激光成型、精密激光鉆孔（HDI）、精密激光模板、激光光源及關(guān)鍵零部件制造等。

　　公司上市14年，從2020年開(kāi)始業(yè)績(jī)持續(xù)走低，并在2024年首虧，扣非凈利潤(rùn)-4800萬(wàn)。

　　2025年一季度，其扣非凈利潤(rùn)同比再度暴跌352%，仍未見(jiàn)轉(zhuǎn)機(jī)。

　　翻閱公司公告后發(fā)現(xiàn)，其業(yè)績(jī)下滑的同時(shí)，資本運(yùn)作卻開(kāi)始粉墨登場(chǎng)，頻頻上演。

　　這背后向投資者透露了什么信號(hào)？是破局重生的“逆襲劇本”，還是擊鼓傳花的資本套利？

　　陷入虧損，老板提桶跑路，易主僅耗資2.3億

　　2024年9月27日晚間，光韻達(dá)發(fā)布了兩則重要公告。

　　一個(gè)是原控股股東以及實(shí)控人，提前終止989萬(wàn)股的減持計(jì)劃。

光韻達(dá)的創(chuàng)始股東為侯若洪、姚彩虹、王榮。其中侯若洪、姚彩虹兩人曾是夫妻關(guān)系，也是公司原控股股東以及實(shí)控人。

　?。ü忭嵾_(dá)，公告編號(hào)：2024-056）

　　一個(gè)就是轉(zhuǎn)讓控制權(quán)。

　　牛市剛冒頭，實(shí)控人便提桶跑路，走得可真夠急的。是沒(méi)有那個(gè)發(fā)財(cái)命？還是形勢(shì)所迫，實(shí)在等不急了？

　　轉(zhuǎn)讓的具體內(nèi)容為：

原實(shí)控人以及董事王榮將合計(jì)持有的公司21.7%股份對(duì)應(yīng)所享有的表決權(quán)、提名和提案權(quán)、參會(huì)權(quán)、會(huì)議召集權(quán)、征集投票權(quán)以及除收益權(quán)和處分權(quán)之外的其他權(quán)利，不可撤銷地全權(quán)委托雋飛投資行使；

同時(shí)合計(jì)將持有的公司股份25，498，000股（占公司總股本5.2%）以2.3億元轉(zhuǎn)讓給雋飛投資。每股轉(zhuǎn)讓價(jià)格為9.1元/股，相較于簽署協(xié)議前一天9月26日收盤價(jià)5.6元溢價(jià)62.5%。

　　（市值風(fēng)云APP）

　　此次變更后，侯若洪、姚彩虹雙方合計(jì)持有公司11.9%的股份。公司控股股東變更為光韻達(dá)集團(tuán)（雋飛投資），實(shí)控人變更為曾三林。

　　簡(jiǎn)而言之，曾三林通過(guò)“小比例持股+大比例表決權(quán)”的方式，僅耗資2.3億元便實(shí)現(xiàn)對(duì)光韻達(dá)的控股。

　　（20240928光韻達(dá)，公告編號(hào)：2024-055）

　　易主后，原董事會(huì)成員全部退出，新面孔走馬上任，目前由36歲的曾三林擔(dān)任總裁，41歲的程飛擔(dān)任董事長(zhǎng)。

　?。?024年報(bào)）

　　程飛還是公司控股股東一方中除實(shí)控人以外的大股東。

　?。ㄌ煅鄄椋?/p>

　　雖然輕股重權(quán)的方式降低了資本投入，且控制權(quán)變更初期的高溢價(jià)轉(zhuǎn)讓釋放了積極信號(hào)，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，這種治理結(jié)構(gòu)意味著利益分享與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)失衡，不確定性較大。

　　而且，曾三林與程飛兩人實(shí)體產(chǎn)業(yè)從業(yè)經(jīng)歷不足，都缺乏激光行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，能帶領(lǐng)公司應(yīng)對(duì)業(yè)績(jī)下滑的困境和殘酷的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)嗎？

　?。?024年報(bào)）

　　2019年以來(lái)，公司營(yíng)收一直在增長(zhǎng)。

　　但利潤(rùn)從2021年開(kāi)始，便王小二過(guò)年一年不如一年，持續(xù)下滑直至虧損。

　　與此同時(shí)，公司資金周轉(zhuǎn)效率堪憂，應(yīng)收賬款高企，現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)不斷被拉長(zhǎng)，2024年高達(dá)280天。

　　公司稱是受大環(huán)境影響。

　?。?0240508光韻達(dá)投資者活動(dòng)關(guān)系記錄表）

　　在2023年報(bào)問(wèn)詢函中，公司花了幾十頁(yè)洋洋灑灑地驗(yàn)證了“存在即合理”。

　　話都說(shuō)到這份兒上了，哪敢問(wèn)公司還有什么投資價(jià)值呢？

　　就在大家要放棄公司的時(shí)候，公司又站出來(lái)說(shuō)了：家人們，友友們，你有所不知，我們已經(jīng)瞄準(zhǔn)“一帶一路”要進(jìn)軍新領(lǐng)域了。

　　IPO折戟轉(zhuǎn)并購(gòu)，大撒幣6.5億？

　　入主約半年后的2025年4月16日，公司公告擬以現(xiàn)金方式收購(gòu)億聯(lián)無(wú)限100%的股份，預(yù)計(jì)現(xiàn)金支付對(duì)價(jià)不超過(guò)6.5億元。

　　按照億聯(lián)無(wú)限2023年6月底2.3億的凈資產(chǎn)測(cè)算，增值率高達(dá)185%。

　　而且，6.5億對(duì)10年累計(jì)只能賺4億出頭的光韻達(dá)來(lái)說(shuō)，可不是一個(gè)小數(shù)字！

　　億聯(lián)無(wú)限成立于2012年，是一家網(wǎng)絡(luò)終端設(shè)備供應(yīng)商，主要向海外賣光網(wǎng)絡(luò)終端（俗稱“光貓”）、路由器、DSL終端等產(chǎn)品。近年業(yè)務(wù)聚焦于巴西、印度、馬來(lái)西亞等“金磚國(guó)家”和“一帶一路”國(guó)家。

　?。▋|聯(lián)無(wú)限招股說(shuō)明書）

　　公司稱擬通過(guò)收購(gòu)切入網(wǎng)絡(luò)通信設(shè)備制造市場(chǎng)，完成公司智能設(shè)備制造業(yè)務(wù)在電子制造產(chǎn)業(yè)鏈上下游的整合，拓展海外市場(chǎng)，培育新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　事實(shí)上，就在2024年3月，億聯(lián)無(wú)限IPO遭終止，闖關(guān)創(chuàng)業(yè)板失敗。

　　從進(jìn)度來(lái)看，是在深交所發(fā)出第2輪審核問(wèn)詢函后，還未回復(fù)，億聯(lián)無(wú)限便撤回了申請(qǐng)。

　?。ㄉ罱凰l(fā)行上市審核信息公開(kāi)網(wǎng)站）

　　深交所在首輪問(wèn)詢函中對(duì)億聯(lián)無(wú)限提出了14類問(wèn)題，涉及行業(yè)增長(zhǎng)空間與創(chuàng)業(yè)板定位、實(shí)際控制人認(rèn)定的準(zhǔn)確性、股權(quán)代持解除與股權(quán)清晰穩(wěn)定、境外銷售是否真實(shí)、研發(fā)費(fèi)用的準(zhǔn)確性、毛利率、成本、現(xiàn)金分紅與募集資金補(bǔ)流等。

　?。▋|聯(lián)無(wú)限：發(fā)行人及保薦機(jī)構(gòu)回復(fù)意見(jiàn)）

　　不如咱們來(lái)扒一扒這億聯(lián)無(wú)限到底是什么來(lái)頭，值得公司如此大撒幣！

　　持續(xù)成長(zhǎng)存疑，大額分紅6500萬(wàn)又募資補(bǔ)流1億

　　從億聯(lián)無(wú)限的股權(quán)架構(gòu)來(lái)看，控股股東、實(shí)控人陳政合計(jì)持有公司45%的股份，合計(jì)控制公司50.3%的股份。

　　（億聯(lián)無(wú)限招股說(shuō)明書）

　　從前十大股東來(lái)看，外部投資者中僅中小擔(dān)創(chuàng)投為專業(yè)投資機(jī)構(gòu)、同時(shí)也是國(guó)有法人股東，其余主要為個(gè)人投資者以及個(gè)人投資者組建的合伙企業(yè)，其中廖超平、謝紅鷹都是申報(bào)前十二個(gè)月突擊入股。

　　（億聯(lián)無(wú)限招股說(shuō)明書）

　　2021年、2022年及2023年上半年，億聯(lián)無(wú)限的營(yíng)收分別為4.4億元、7.9億元及2.8億元，扣非歸母凈利分別為2424萬(wàn)元、8418萬(wàn)元及4205萬(wàn)元。

　　其中2022年，億聯(lián)無(wú)限業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)跨越式的增長(zhǎng)，營(yíng)收同比增長(zhǎng)81%。根據(jù)億聯(lián)無(wú)限的回復(fù)，2022年，主要是來(lái)印度、P國(guó)、墨西哥地區(qū)的大客戶采購(gòu)大幅增長(zhǎng)，導(dǎo)致公司營(yíng)收大幅增長(zhǎng)。

　　其中印度恰逢2022年政策目標(biāo)沖刺期。而P國(guó)，受地緣政治影響，以歐美為主的各大電信設(shè)備商先后撤出P國(guó)市場(chǎng)，短期內(nèi)留下了較大的市場(chǎng)空白。

　　直白得說(shuō)，這一年的增長(zhǎng)，7成是狗屎運(yùn)。

　　（招股說(shuō)明書）

　　長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，“金磚國(guó)家”和“一帶一路”國(guó)家光網(wǎng)絡(luò)尚處于初步發(fā)展階段，市場(chǎng)潛力較大。

　　但是這些國(guó)家的電信運(yùn)營(yíng)商分散，單一運(yùn)營(yíng)商的光網(wǎng)絡(luò)用戶規(guī)模相對(duì)較少，因此其需求相對(duì)分散。其中巴西、印度等國(guó)，雖然其市場(chǎng)已向國(guó)際電信巨頭開(kāi)放，但現(xiàn)階段國(guó)際運(yùn)營(yíng)商并未占據(jù)絕對(duì)市場(chǎng)份額，招股書顯示該競(jìng)爭(zhēng)格局將長(zhǎng)期存在。

　　招股書顯示，2022年公司產(chǎn)品在全球市場(chǎng)占有率也僅有2%。

　　公司的下游客戶主要為不同國(guó)家和地區(qū)的通信設(shè)備品牌商或電信運(yùn)營(yíng)商，報(bào)告期內(nèi)，前五大客戶占比近7成。在單一市場(chǎng)主要依賴單一客戶，是一件非常危險(xiǎn)的事：如果客戶業(yè)務(wù)發(fā)展受阻，將直接導(dǎo)致其在該國(guó)市場(chǎng)的成長(zhǎng)性受限。

　　此外，光貓、路由器等產(chǎn)品使用壽命一般為3-5年，這意味著復(fù)購(gòu)率較低。從2023年上半年的營(yíng)收來(lái)看，年化后相較2021年沒(méi)啥增長(zhǎng)，增長(zhǎng)壓力顯現(xiàn)。

　　據(jù)招股書，億聯(lián)無(wú)限擬募資2.68億元用于長(zhǎng)沙生產(chǎn)制造基地建設(shè)項(xiàng)目和研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目，募資1億元用于補(bǔ)流。

　　但其在報(bào)告期內(nèi)卻現(xiàn)金分紅高達(dá)6504萬(wàn)元。

　　哈哈哈哈，想的倒挺美的。

　　（億聯(lián)無(wú)限招股說(shuō)明書）

　　值得一提的是，此次億聯(lián)無(wú)限IPO失敗，觸發(fā)了對(duì)賭協(xié)議，實(shí)控人陳政以及第二大股東王周鋒面臨回購(gòu)中小擔(dān)創(chuàng)投股份的壓力——以中小擔(dān)創(chuàng)投2021年向公司增資1000萬(wàn)元作為基數(shù)、按照年化8%單利、以現(xiàn)金形式履行回購(gòu)義務(wù)。

招股書顯示，如果公司未能在2023年12月31日前遞交A股IPO申報(bào)材料并獲得審核機(jī)構(gòu)受理的或未能在2024年12月31日前實(shí)現(xiàn)合格首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市的；以及在其他特定情形下，中小擔(dān)創(chuàng)投有權(quán)要求陳政、王周鋒回購(gòu)其所持有的公司股權(quán)。

　?。▎?wèn)詢回復(fù)函）

　　所以，億聯(lián)無(wú)限是典型的IPO失敗轉(zhuǎn)并購(gòu)標(biāo)的，光韻達(dá)現(xiàn)金收購(gòu)方案為其提供了快速變現(xiàn)渠道。此外，對(duì)賭壓力一定程度上迫使億聯(lián)無(wú)限大股東尋求并購(gòu)?fù)顺觥?/p>

　　從意向收購(gòu)方案來(lái)看，業(yè)績(jī)承諾條件設(shè)置較為寬松：陳政和王周鋒承諾億聯(lián)無(wú)限2025年、2026年及2027年的扣非凈利潤(rùn)分別不低于4500萬(wàn)元、6000萬(wàn)元以及7500萬(wàn)元。

　　而在2022年及2023年上半年，億聯(lián)無(wú)限的扣非凈利潤(rùn)分別為8418萬(wàn)元、4205萬(wàn)元。

　　可是呢，光韻達(dá)也沒(méi)錢吶！公司常年無(wú)法自我造血，截止2025年1季度末，有息負(fù)債率30.9%，貨幣資金占資產(chǎn)比重13.3%，賬上貨幣資金余額3.9億。

　　囊中羞澀下，怎么才能用“一本萬(wàn)利”的方式拿出這6.5億呢？

　　控股股東擬低價(jià)定增，財(cái)務(wù)壓力劇增

　　其實(shí)在意向收購(gòu)之前，公司便籌劃定增了。2024年12月，公司公告擬向控股股東的全資子公司雋光投資發(fā)行股票。

　　該預(yù)案的發(fā)行價(jià)格確定為7.74元股。公告稱本次發(fā)行主要是控股股東進(jìn)一步增強(qiáng)公司控制權(quán)的穩(wěn)定性，同時(shí)為上市公司注入現(xiàn)金流，增強(qiáng)公司資金實(shí)力。

　?。ㄌ煅鄄椋?/p>

　　不過(guò)在2025年2月，發(fā)行股票的價(jià)格調(diào)整為6.41元/股，擬認(rèn)購(gòu)股數(shù)不超過(guò)5800萬(wàn)股，發(fā)行股票募集資金總額不超3.72億元，募資凈額擬全部用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

　　對(duì)于控股股東而言，進(jìn)一步擴(kuò)大了持股比例。但如果要完成此次現(xiàn)金收購(gòu)，光韻達(dá)必定再加杠桿、增加貸款。

　　分析下來(lái)，可以看出新實(shí)控人明顯是資本擴(kuò)張邏輯，而非主業(yè)強(qiáng)化。

　　光韻達(dá)當(dāng)前經(jīng)營(yíng)狀況惡劣，卻要斥資6.5億收購(gòu)一家與主業(yè)沒(méi)啥關(guān)系的公司。

　　表面上看，億聯(lián)無(wú)限的加入將直接對(duì)公司的業(yè)績(jī)起到拉升作用，但面對(duì)債務(wù)泰山壓頂、商譽(yù)劇增，業(yè)務(wù)一旦受阻，公司又應(yīng)如何應(yīng)對(duì)呢？

　　而且曾三林與程飛兩人缺乏實(shí)體從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，拋開(kāi)地緣政治沖突不說(shuō)，從國(guó)內(nèi)到國(guó)外，從激光技術(shù)轉(zhuǎn)向通信應(yīng)用，如何帶領(lǐng)公司做到資源整合以及技術(shù)路徑上的協(xié)同？

　　從火速易主、低價(jià)定增到此次高價(jià)收購(gòu)IPO失敗標(biāo)的這一系列資本布局來(lái)看，以曾三林為代表的新團(tuán)隊(duì)是有備而來(lái)。

　　不過(guò)這背后到底是資本套利，還是真能帶來(lái)實(shí)質(zhì)性經(jīng)營(yíng)改善呢？

　　風(fēng)云君只能眉頭緊鎖、翻個(gè)白眼：馬什么梅呀？

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