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　　來源：中國基金報記者 李樹超 曹雯璟 王思文

　　【導(dǎo)讀】公募基金經(jīng)理把脈港股下半年走勢：港股或呈現(xiàn)“震蕩上行+結(jié)構(gòu)分化”格局

　　今年上半年，港股市場走勢強勁。截至6月27日，恒生指數(shù)年內(nèi)累計漲幅超21%，恒生科技漲近20%，領(lǐng)跑全球主要市場。

　　如何看待今年上半年港股市場的整體表現(xiàn)？目前港股整體估值情況如何？展望下半年，港股市場行情將如何演繹？哪些行業(yè)投資機會值得關(guān)注？對此，中國基金報記者采訪了匯添富基金經(jīng)理陳健瑋、中歐港股通精選基金經(jīng)理付倍佳、富國基金旗下港股通互聯(lián)網(wǎng)ETF基金經(jīng)理田希蒙、博時基金境外投資部基金經(jīng)理趙憲成、匯豐晉信港股通精選基金經(jīng)理許廷全、平安醫(yī)藥精選股票基金經(jīng)理周思聰、諾安精選價值基金經(jīng)理唐晨，共同把脈下半年港股市場行情和投資機會。

　　匯添富基金陳健瑋：今年下半年港股走勢或呈現(xiàn)“震蕩上行+結(jié)構(gòu)分化”格局。

　　中歐基金付倍佳：上半年聚焦波動率資產(chǎn)估值提升的機會，下半年逐步聚焦順周期盈利改善的機會。

　　匯豐晉信基金許廷全：盡管相較去年低點已有回升，但港股整體估值均仍低于長期歷史平均水平，相對亞洲其他市場及歐美市場更具投資性價比。

　　富國基金田希蒙：盡管部分板塊經(jīng)歷上漲后估值回歸歷史中樞，但港股整體仍處于“資金盛+資產(chǎn)荒”的結(jié)構(gòu)性行情中。

　　博時基金趙憲成：下半年港股仍具有一些優(yōu)異的結(jié)構(gòu)性機會，拉長時間來看，基本面對股價上漲的驅(qū)動能力可能會更加明顯。

　　平安基金周思聰：下半年投資主線預(yù)計圍繞成長性行業(yè)展開，優(yōu)質(zhì)的科技資產(chǎn)、新興消費行業(yè)值得關(guān)注，成長風格或持續(xù)占優(yōu)。

　　諾安基金唐晨：上半年港股市場的整體表現(xiàn)本質(zhì)上就是中國資產(chǎn)的重估過程，“中特估”“科特估”“民特估”并存。

　　多因素助力港股市場強勢反攻

　　中國基金報：如何看待上半年港股市場的整體表現(xiàn)？

　　陳健瑋：上半年，港股市場在全球宏觀環(huán)境動蕩中展現(xiàn)出強勁韌性。這一表現(xiàn)得益于多重因素共振：一方面，國內(nèi)降準降息、財政發(fā)力推動經(jīng)濟溫和復(fù)蘇，疊加“以舊換新”政策提振了內(nèi)需；另一方面，港股市場憑借高股息率的紅利資產(chǎn)和優(yōu)質(zhì)科技資產(chǎn)優(yōu)勢，在人工智能（AI）技術(shù)突破、創(chuàng)新藥加速出海、智能駕駛普及等積極因素推動下實現(xiàn)估值重估。此外，南向資金年內(nèi)凈流入超7000億港元并創(chuàng)歷史同期新高，進一步支撐市場表現(xiàn)。

　　唐晨：港股的生態(tài)發(fā)生了很大變化，這是發(fā)審、再融資的制度紅利與南下資金、國際資本流入共振的結(jié)果。在這種背景下，上半年港股市場的整體表現(xiàn)本質(zhì)上就是中國資產(chǎn)的重估過程，“中特估”“科特估”“民特估”并存。

　　付倍佳：上半年港股市場領(lǐng)漲全球，主要有三方面原因：一是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)異，港股新經(jīng)濟結(jié)構(gòu)占比高，互聯(lián)網(wǎng)、新消費、創(chuàng)新藥、新能源車等產(chǎn)業(yè)趨勢向上，優(yōu)質(zhì)公司形成基本面與估值“雙擊”；二是港股大權(quán)重分紅資產(chǎn)估值修復(fù)，恒生高股息指數(shù)仍有超7%的股息率，A/H折價快速收斂；三是流動性充裕，香港銀行同業(yè)拆借利率（HIBOR）快速下行，港股成交活躍，整體交易量在歷史高位運行。

　　趙憲成：上半年，港股主要經(jīng)歷了兩輪上漲：第一輪發(fā)生在一季度，主要是春節(jié)后DeepSeek火爆出圈帶來國內(nèi)AI領(lǐng)域發(fā)展突破的機會，市場圍繞科技和互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)展開了一輪積極布局；第二輪發(fā)生在二季度，在特朗普向全球掀起貿(mào)易戰(zhàn)的背景下，港股于4月7日跳空低開，但中美對抗因為美國態(tài)度轉(zhuǎn)變而迅速趨緩，市場快速消化中美關(guān)稅戰(zhàn)的預(yù)期，輔以國家隊積極穩(wěn)市場，恒生指數(shù)于4月9日筑底并開始快節(jié)奏反彈。

　　同時，美元快速貶值，觸發(fā)了港幣的強方兌換保證機制，令香港金管局向市場拋售港元，顯著強化了港股流動性環(huán)境。資金面上，A股市場權(quán)重股紛紛赴港上市，意味著港股在中國市場的戰(zhàn)略地位提升，內(nèi)資、外資輪番成為做多主力。

　　總體來說，上半年港股的上漲是基本面與資金面共振、內(nèi)資與外資在中國資產(chǎn)上形成看多共識的結(jié)果。

　　許廷全：上半年港股市場呈現(xiàn)震蕩向上走勢，主要受到內(nèi)外部多因素交互影響，自去年底投資者意識到經(jīng)濟政策轉(zhuǎn)向后，風險偏好有所上升，外資對中國資產(chǎn)關(guān)注度亦進一步回升。年初以來，部分外資券商陸續(xù)上調(diào)中國投資評級，對政策刺激的期待、DeepSeek問世亦隱含中美科技之間差距可能收斂，以及估值吸引力等因素，都推動了港股市場回暖。

　　田希蒙：受政策托底、技術(shù)革命與資金流入等因素共同助力，上半年港股市場表現(xiàn)強勢。市場呈現(xiàn)顯著的結(jié)構(gòu)性特征，例如，醫(yī)療保健方向漲幅約50%，科技方向漲幅近30%，以及新消費等板塊領(lǐng)漲。盡管4月受外圍摩擦沖擊，但在財政加碼、創(chuàng)新藥審批松綁等政策對沖與AI商業(yè)化加速等因素共振下，市場快速修復(fù)，形成“春潮—波折—回瀾”三階段行情。

　　周思聰：上半年港股市場表現(xiàn)亮眼，主要是中國科技資產(chǎn)價值重估、南向資金大量流入，以及港股長期處于估值洼地等因素共振，同時，國內(nèi)政策的支持也增強了市場信心，盡管受關(guān)稅風波影響出現(xiàn)波動，但整體呈現(xiàn)出較強的韌性和上漲態(tài)勢。

　　整體估值仍呈現(xiàn)顯著吸引力

　　中國基金報：上半年，港股并非單邊趨勢性上漲，而是在震蕩調(diào)整中出現(xiàn)了兩波較大的行情。目前，港股整體估值情況如何？

　　陳健瑋：在全球主要市場中，港股估值仍處于較低水平，并顯著低于美國市場。根據(jù)彭博數(shù)據(jù)，恒生指數(shù)2025年預(yù)測市盈率為11倍，預(yù)測市凈率為1.2倍，預(yù)測股息率達3.2%，其中，銀行、電信、公用事業(yè)等高股息板塊普遍超5%。相較于A股，恒生A/H溢價指數(shù)約為130點，顯示港股估值優(yōu)勢仍存。中長期來看，南向資金持續(xù)流入，正重塑港股估值體系，定價權(quán)逐步轉(zhuǎn)移，未來A/H價差有望收窄。此外，創(chuàng)新藥、人工智能等領(lǐng)域的技術(shù)突破，正推動國際投資者重估港股科技龍頭的長期價值。

　　唐晨：從風險溢價來看，恒生指數(shù)相對10年期中國國債利率的風險溢價約為8%，相對10年期美債利率的風險溢價約為5%。從市盈率來看，港股預(yù)測市盈率為10.6倍，處于過去十年間35%分位數(shù)。

　　付倍佳：上半年，港股市場第一輪行情以恒生科技為代表的新經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)趨勢驅(qū)動為主，第二輪行情以低估值央國企的A/H溢價快速收斂為主。當前，港股PB、PE估值分位剛好回到過去10年均值，風險溢價隨弱美元回擺，難言泡沫化。

　　許廷全：若以海外衡量中國資產(chǎn)最常用的MSCI China指數(shù)來衡量，截至6月21日，市盈率為11.7倍，低于長期平均0.1倍標準偏差；市凈率為1.4倍，低于長期平均0.3倍標準偏差。盡管相較去年低點已有回升，但港股整體估值均仍低于長期歷史平均水平，投資性價比優(yōu)于亞洲其他市場及歐美市場。

　　田希蒙：Wind數(shù)據(jù)顯示，截至6月27日，恒生指數(shù)市盈率（TTM）為10.7倍，市凈率為1.17倍，絕對估值處于全球洼地。橫向?qū)Ρ龋闵笖?shù)的市盈率顯著低于標普500指數(shù)的27.5倍，恒生科技指數(shù)的市盈率也遠低于納斯達克指數(shù)的34.8倍。從行業(yè)層面來看，港股通互聯(lián)網(wǎng)和港股通醫(yī)療板塊因AI商業(yè)化加速和創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展，估值快速修復(fù)，銀行、電信等高股息資產(chǎn)表現(xiàn)也不錯。盡管部分板塊經(jīng)歷上漲后估值回歸歷史中樞，但港股整體仍處于“資金盛+資產(chǎn)荒”的結(jié)構(gòu)性行情中。

　　周思聰：目前港股整體估值情況良好，無論是與自身相比，還是與其他國家市場對比，都具有較強的吸引力。從歷史數(shù)據(jù)看，當前港股估值已回升至過去十年的平均水平，港股整體估值水平相對合理，但成長板塊估值仍處于歷史較低水平。

　　趙憲成：在港股反彈后，恒生指數(shù)的估值回到了偏高的位置，但市場上仍然能找到許多優(yōu)質(zhì)的結(jié)構(gòu)性機會，如科技、互聯(lián)網(wǎng)、港股通消費等。

　　預(yù)計下半年港股呈震蕩上行趨勢

　　中國基金報：下半年，港股市場會如何演繹？

　　田希蒙：預(yù)計港股在政策托底、AI技術(shù)催化及資金面支撐下延續(xù)震蕩上行趨勢。宏觀層面，穩(wěn)增長政策加碼有望推動經(jīng)濟復(fù)蘇深化，疊加港股企業(yè)營收受外圍摩擦沖擊相對有限，其板塊結(jié)構(gòu)表現(xiàn)或更受益于內(nèi)需修復(fù)。估值方面，恒指動態(tài)PE約為10倍，處于歷史中低位，科技、醫(yī)藥等成長板塊仍具修復(fù)空間。

　　趙憲成：雖然恒生指數(shù)的估值處在近幾年較高的水平，但科技股和互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)仍有比較充分的上行空間。Wind數(shù)據(jù)顯示，恒生科技指數(shù)2025年的EPS增速預(yù)計約為35%，ROE增速約為14%。相比之下，的EPS增速預(yù)計約為6%，ROE增速約為11%。因此，我們認為，下半年港股仍具有一些優(yōu)異的結(jié)構(gòu)性機會，拉長時間來看，基本面對股價上漲的驅(qū)動能力可能會更加明顯。

　　陳健瑋：下半年港股走勢或呈現(xiàn)“震蕩上行+結(jié)構(gòu)分化”格局。核心驅(qū)動因素包括宏觀政策將聚焦高質(zhì)量發(fā)展、科技創(chuàng)新與內(nèi)需提振，疊加穩(wěn)增長政策加碼，有望推動港股基本面修復(fù)；全年南向資金凈流入或突破萬億元規(guī)模，持續(xù)改善港股流動性。同時，海外區(qū)域性資金對港股關(guān)注度上升，若基本面持續(xù)改善，外資配置比例有望從當前的低位逐步回升。

　　周思聰：港股短期可能呈現(xiàn)震蕩格局，整體中樞或緩慢上行。中長期來看，港股將成為內(nèi)資“出海”配置以及外資“一站式”配置中國資產(chǎn)的重要市場，在人民幣國際化進程中扮演重要角色。從長期看，前期抑制港股表現(xiàn)的重要因素已發(fā)生變化，如美聯(lián)儲進入降息周期、南向資金持續(xù)流入等，為港股市場提供了有力支撐。

　　付倍佳：全年港股市場或震蕩上行，流動性將先于盈利改善，上半年聚焦波動率資產(chǎn)估值提升的機會，下半年逐步聚焦順周期盈利改善的機會。從宏觀視角看，中、美、歐財政貨幣雙寬松是大概率走向，美元長周期走弱，對資產(chǎn)價格尤其是新興市場資產(chǎn)可以保持樂觀。

　　許廷全：下半年市場仍有機會震蕩走高，個股相對于指數(shù)而言更具表現(xiàn)空間。資金層面，當前外資對中國資產(chǎn)雖仍未超配，但與去年底相比已有所改善。未來隨著企業(yè)盈余進一步修復(fù)，有機會見到資金進一步回流。今年以來，各領(lǐng)域上市企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)出色，后續(xù)在盈利支持下仍能抵御一定程度的市場震蕩。

　　唐晨：港股整體有望呈現(xiàn)震蕩向上的趨勢。在上半年積累了較高收益、風險偏好水平也較高的情況下，階段性調(diào)整是合理的。預(yù)計四季度有估值切換的機會，同時，資金面可能有更多的邊際變化。

　　關(guān)注科技、新消費、創(chuàng)新藥、紅利資產(chǎn)

　　中國基金報：上半年，多項政策利好落地，一定程度上催化了港股紅利以及科技創(chuàng)新行業(yè)的表現(xiàn)。下半年，還有哪些行業(yè)投資機會值得關(guān)注？

　　田希蒙：下半年港股投資機會將圍繞政策支持、技術(shù)迭代與資金配置偏好展開，科技、創(chuàng)新藥及高股息資產(chǎn)或為核心主線。

　　具體來看，科技領(lǐng)域，AI技術(shù)商業(yè)化加速與資本開支擴張，將推動互聯(lián)網(wǎng)巨頭盈利超預(yù)期，疊加政策對自主創(chuàng)新的扶持，港股通互聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域具備估值修復(fù)潛力。

　　醫(yī)療保健板塊，創(chuàng)新藥受益于政策松綁及國際化戰(zhàn)略推進，頭部企業(yè)盈利兌現(xiàn)與管線突破將驅(qū)動估值重塑。

　　高股息資產(chǎn)方面，港股通資金持續(xù)涌入，推動銀行、公用事業(yè)等板塊股息率優(yōu)勢強化，若紅利稅下調(diào)政策落地，其實際收益率有望進一步抬升。

　　此外，在政策刺激與需求復(fù)蘇下，新消費領(lǐng)域的盲盒潮玩、新型餐飲連鎖、美妝醫(yī)美等細分賽道仍具彈性。

　　陳健瑋：關(guān)注五個方面的投資機會：一是科技成長領(lǐng)域，包括互聯(lián)網(wǎng)、人工智能、創(chuàng)新藥、智能駕駛、具身智能等；二是消費復(fù)蘇和品牌出海，包括潮玩、黃金首飾、國潮品牌等；三是高股息資產(chǎn)，具有提升分紅能力和意愿的個股估值中樞將得到提升；四是事件驅(qū)動型的投資機會，投資者可擇機增配被錯誤定價的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，或階段性增配黃金類防御性資產(chǎn)；五是細分領(lǐng)域龍頭價值重估，不少港股的細分領(lǐng)域龍頭估值出現(xiàn)明顯低估，有望被南下資金逐步挖掘，建議適度進行逆向布局。

　　周思聰：下半年投資主線預(yù)計圍繞成長性行業(yè)展開，優(yōu)質(zhì)的科技資產(chǎn)、新興消費行業(yè)值得關(guān)注，成長風格或持續(xù)占優(yōu)?？萍碱I(lǐng)域方面，AI算力、智能駕駛等細分領(lǐng)域是投資主線。2025年智能駕駛滲透率有望快速提升，相關(guān)整車廠、汽車電子企業(yè)及汽車零部件供應(yīng)商迎來投資機會。醫(yī)藥領(lǐng)域方面，創(chuàng)新藥是核心主線，行業(yè)有望迎來系統(tǒng)性投資機會。長期來看，2025年或成為中國創(chuàng)新藥估值系統(tǒng)性提升的起點。

　　趙憲成：我們關(guān)注三大板塊：一是消費領(lǐng)域，寵物、醫(yī)美、免稅等新消費細分行業(yè)消費韌性強，品牌提升空間大，將受益于國內(nèi)消費持續(xù)復(fù)蘇；二是科技板塊，港股科技板塊擁有許多成熟、穩(wěn)定且盈利能力強的互聯(lián)網(wǎng)巨頭企業(yè)，它們在行業(yè)輪動中具有優(yōu)秀的基本面表現(xiàn)及更高的估值性價比；三是紅利板塊，包括銀行、能源、公用事業(yè)、電信運營商等。

　　付倍佳：我們關(guān)注三條投資主線：一是高確定性或低估值資產(chǎn)，關(guān)注在周期低位經(jīng)營利潤率提升的方向，看好港股央企建筑、保險、部分消費細分板塊；二是創(chuàng)新敏感型資產(chǎn)，關(guān)注有產(chǎn)業(yè)迭代升級、有經(jīng)營杠桿釋放、技術(shù)壁壘較高的行業(yè)投資機會，看好港股互聯(lián)網(wǎng)、電子板塊；三是全球通脹型資產(chǎn)，全球大財政背景下，貨幣信用下降，關(guān)注價格中樞中長期上移的上游資源品機會，看好電解鋁、黃金、銅板塊。

　　許廷全：下半年，我們關(guān)注兩大方向：一是結(jié)構(gòu)性成長穿越周期的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，如當前盈利仍具有上調(diào)空間、基本面突出、受惠于政策的行業(yè)，包括科技領(lǐng)域的半導(dǎo)體、互聯(lián)網(wǎng)、軟件服務(wù)以及AI相關(guān)供應(yīng)鏈，消費領(lǐng)域的潮玩、新式餐飲茶飲、美妝、電動車等，關(guān)注醫(yī)藥中的創(chuàng)新藥出海以及CXO訂單回升等；二是低利率環(huán)境下，保險、養(yǎng)老金等對高息資產(chǎn)需求持續(xù)上升的潛在機會。

　　唐晨：我們關(guān)注“科特估”視角下的投資機會，包括創(chuàng)新藥、AI、、半導(dǎo)體、智能駕駛等，因為這些資產(chǎn)“含權(quán)量”高，在整體重估過程中，通常會表現(xiàn)出更強的波動性和彈性。同時，這些行業(yè)在GDP中的比重不斷提高，既是當前驅(qū)動經(jīng)濟發(fā)展的新增長點，又是反映時代命題的主要方向，政策、資本、產(chǎn)業(yè)更容易形成共振的效果。

　　警惕地緣政治擾動等風險因素

　　中國基金報：后續(xù)影響港股走勢的不確定因素或風險點還有哪些？

　　田希蒙：風險方面，需警惕外圍摩擦反復(fù)、外資回流不及預(yù)期等，但后續(xù)伴隨政策發(fā)力和AI產(chǎn)業(yè)催化，市場或迎來業(yè)績上修與估值共振的修復(fù)窗口。

　　付倍佳：海外需關(guān)注美國對等關(guān)稅落地情況、美聯(lián)儲降息節(jié)點，國內(nèi)關(guān)注財政政策發(fā)力節(jié)點、CPI價格拐點以及南下資金交易活躍度。

　　許廷全：未來一段時間，影響市場的主要因素包括地緣沖突、美國關(guān)稅政策、美聯(lián)儲降息節(jié)奏、國內(nèi)政策力度與節(jié)奏、匯率波動等。

　　陳健瑋：影響港股走勢的不確定性因素包括地緣政治擾動、外部政策風險以及市場情緒波動，新經(jīng)濟和科技板塊在行情火熱時容易出現(xiàn)超漲，若預(yù)期過高，可能面臨業(yè)績驗證期的回調(diào)壓力。

　　周思聰：全球經(jīng)濟增速將對港股市場產(chǎn)生重要影響，貨幣政策的松緊程度和財政政策的力度將直接影響市場的流動性和企業(yè)的融資環(huán)境，不同行業(yè)的發(fā)展趨勢將影響相關(guān)板塊的表現(xiàn)。

　　唐晨：一是關(guān)稅問題，在90天暫停到期后可能存在不確定性；二是全球債市潛在的風險事件，因為港股的重要的估值錨仍是美債收益率；三是若產(chǎn)業(yè)層面釋放價值的過程階段性低于預(yù)期，會造成一定的估值收縮；四是減持與再融資。

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