中金發(fā)布研報(bào)稱，首次覆蓋（02192）給予跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，考慮到公司利潤(rùn)穩(wěn)定產(chǎn)出，且在手現(xiàn)金亦有望貢獻(xiàn)業(yè)務(wù)角度價(jià)值，予目標(biāo)價(jià)17.50港元（14%上行空間），基于相對(duì)估值法，對(duì)應(yīng)估值倍數(shù)40x的2025年EV/EBIT，公司是第三方數(shù)字醫(yī)師平臺(tái)行業(yè)翹楚，預(yù)計(jì)公司25~26年non-IFRS

　　EBIT分別為1.83億元、2.32億元，CAGR為34%。

　　中金主要觀點(diǎn)如下：

　　醫(yī)療產(chǎn)業(yè)營(yíng)銷端迎來(lái)升級(jí)，第三方醫(yī)師平臺(tái)有望脫穎而出

　　傳統(tǒng)醫(yī)藥營(yíng)銷活動(dòng)多以線下方式為主，疫情擾動(dòng)、醫(yī)療行業(yè)集中整頓等因素令藥企對(duì)線上醫(yī)療營(yíng)銷業(yè)態(tài)關(guān)注度提升。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)及該行測(cè)算，2023年泛數(shù)字醫(yī)療營(yíng)銷投入占藥企營(yíng)銷投入比重約9%（vs

　　2018年不足1%），該行預(yù)計(jì)2030年國(guó)內(nèi)基于第三方數(shù)字醫(yī)師平臺(tái)的數(shù)字醫(yī)療營(yíng)銷市場(chǎng)規(guī)?；虺賰|元。另一方面，職業(yè)技能強(qiáng)化和專業(yè)資訊獲取是醫(yī)師重要需求。該行認(rèn)為，能夠良好滿足醫(yī)師用戶對(duì)專業(yè)、客觀、深度醫(yī)學(xué)資訊和知識(shí)獲取需求，同時(shí)兼顧藥企客戶精準(zhǔn)觸達(dá)特定目標(biāo)醫(yī)師群體、進(jìn)行商業(yè)化營(yíng)銷推廣需求的第三方醫(yī)師平臺(tái)有望脫穎而出。

　　醫(yī)脈通：把握專業(yè)性標(biāo)簽和商業(yè)化合作平衡點(diǎn)，邁向更全面的綜合醫(yī)師平臺(tái)定位

　　得益于早先開發(fā)運(yùn)營(yíng)的多款專業(yè)臨床和科研軟件APP工具，公司沉淀大量執(zhí)業(yè)醫(yī)師用戶，并打造專業(yè)、客觀、嚴(yán)肅的品牌標(biāo)簽。根據(jù)公司公告，醫(yī)脈通2024年注冊(cè)醫(yī)師用戶數(shù)超400萬(wàn)，約占全國(guó)執(zhí)業(yè)（助理）醫(yī)師滲透率約88%?；邶嫶笄覍I(yè)的醫(yī)師用戶群，公司面向藥企客戶提供數(shù)字醫(yī)療營(yíng)銷業(yè)務(wù)，以項(xiàng)目制開展針對(duì)具體藥品的推廣策略制定、醫(yī)師畫像分析、學(xué)術(shù)內(nèi)容制作、推廣觸達(dá)、效果評(píng)估等系列具體項(xiàng)目工作。該行測(cè)算，公司2022-2024年歷年與藥企開展合作產(chǎn)品數(shù)CAGR約33%，核心數(shù)字醫(yī)療營(yíng)銷業(yè)務(wù)持續(xù)高速成長(zhǎng)，并不斷探索面向藥企和醫(yī)師更豐富的服務(wù)，向更綜合的第三方醫(yī)師平臺(tái)角色邁進(jìn)。

　　市場(chǎng)認(rèn)為醫(yī)脈通的商業(yè)體系較為容易進(jìn)入及復(fù)制，該行認(rèn)為公司的核心商業(yè)壁壘不僅在于長(zhǎng)期積累下的專業(yè)醫(yī)師群體用戶粘性，更很好平衡了對(duì)該用戶群的價(jià)值賦能和基于該群體的商業(yè)產(chǎn)出收益。

　　潛在催化劑：藥企合作項(xiàng)目數(shù)超預(yù)期，單個(gè)藥企客戶合作深度持續(xù)強(qiáng)化。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：藥企對(duì)線上醫(yī)療營(yíng)銷投入意愿可能波動(dòng)；競(jìng)爭(zhēng)加劇致訂單降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；醫(yī)師用戶流失風(fēng)險(xiǎn)；新業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)政策波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；與M3合作不暢及利益沖突風(fēng)險(xiǎn)。